青岛啤酒深度研究报告( 32页)

---

目 录

一、行业迈入高端品牌战时代 .......... 7

（一）啤酒竞争模式于2017 出现十年拐点 ....... 7

（二）高端化品牌格局已定，提价升级为主线逻辑 ......... 10

二、一杯沧海，百年荣光 ....... 12

（一）历史悠久，精品基因 ............. 12

（二）命运沉浮，初心未泯 ............. 14

（三）时来运转，人和奋进 ............. 15

（四）万事俱备，整装待发 ............. 18

三、投资之问：打破成见，志存高远 ..... 22

（一）当下盈利与估值的匹配？ ..... 22

（二）还在重资产毁灭价值么？ ..... 23

（三）整合的故事永远是狼来了？ .......... 24

1、观美国经验：整合完毕后龙头盈利稳步向上 ........... 24

2、预计中国啤酒行业加速整合，公司盈利能力稳步提升 ............. 26

四、盈利预测与估值：增长加速可期，估值溢价可期 ............. 29

（一）当下深蹲有利于更好起跳 ..... 29

（二）未来5 年有望持续高增长高估值 ........... 29

（三）盈利预测及投资建议 ............. 30

五、风险提示：中高端市场竞争加剧；促销力度加大；疫情加重 ........... 31

附录：财务预测表 .......... 32

图表目录

图表 1 中国近代啤酒酒厂数量 ...... 7

图表 2 中国近代啤酒产量 ..... 7

图表 3 建国以前中国主要啤酒厂设立情况 ............. 7

图表 4 1990-2013 年中国啤酒产量 ......... 8

图表 5 中国啤酒行业产量CR5 变化 ...... 8

图表 6 2009-2018 年啤酒行业结构（按零售额，%） ............. 8

图表 7 2009-2018 年啤酒行业结构（按零售量，%） ............. 8

图表 8 2013 年后产能见顶下滑 ..... 9

图表 9 2013-2017 年公司销量增速 ......... 9

图表 10 2013-2017 年公司销售额增速 ............ 9

图表 11 2013-2017 年公司净利润增速 ............ 9

图表 12 华润啤酒、青岛啤酒及重庆啤酒近年关厂情况 ....... 10

图表 13 中国整体啤酒市场格局 ........... 10

图表 14 中国高端及超高端啤酒市场格局 ............. 10

图表 15 部分啤酒公司产品价格分布 ............ 11

图表 16 2019 年全球主要啤酒公司吨酒价格（元/千升） ..... 11

图表 17 中高端拉格啤酒占比稳步提升 ........ 12

图表 18 啤酒行业零售价持续提升 ....... 12

图表 19 成立之初历史图景 .......... 12

图表 20 1909 年青岛手绘地图 ..... 12

图表 21 青岛啤酒历史沿革 .......... 13

图表 22 青啤部分获奖记录 .......... 13

图表 23 2019 年中国500 最具价值品牌榜 ............ 14

图表 24 1950 年青岛酒厂庆祝国庆 ...... 14

图表 25 1949-1978 公司产量........ 14

图表 26 1986-2000 年青岛啤酒产量 ..... 15

图表 27 1993-2000 年青岛啤酒营业收入、净利润增速 ......... 15

图表 28 1994-2001 年间部分收购啤酒公司 ........... 15

图表 29 2002-2012 年公司收入业绩及增速 ........... 16

图表 30 2002-2012 年公司销量及增速 .......... 16

图表 31 大客户+微观运营模式 ............. 16

图表 32 公司股权结构 ......... 17

图表 33 青岛啤酒2012-2019 年收入及增速 .......... 17

图表 34 青岛啤酒2012-2019 年业绩及增速 .......... 17

图表 35 青岛啤酒2012-2019 年销售费用率 .......... 18

图表 36 高端产品销量占比稳步提升 ............ 18

图表 37 青岛啤酒产品梯队 .......... 18

图表 38 公司啤酒销量结构 .......... 18

图表 39 线下渠道结构情况 .......... 19

图表 40 部分区域渠道利润结构 ........... 19

图表 41 朝日啤酒听装占比超50% ....... 19

图表 42 朝日啤酒类饮料听装占比近70% ............. 19

图表 43 青啤品牌策略演变 .......... 19

图表 44 股权激励授予情况 .......... 20

图表 45 各年度考核目标 ..... 20

图表 46 2019 年公司分区域销售额结构 ....... 21

图表 47 青啤部分市场格局分布 ........... 21

图表 48 分省份产量及占全国产量比例 ........ 21

图表 49 2017-2019 年公司主要市场净利率 ........... 22

图表 50 2015-2019 年华东、华南、东南市场销售费用率 ..... 22

图表 51 2015-2019 年华东、华南、东南市场毛利率 ............. 22

图表 52 2015-2019 年华东、华南、东南市场净利率 ............. 22

图表 53 行业主要公司近5 年EV/EBITDA（调整）对比 ..... 23

图表 54 行业主要公司近三年EBITDA（调整）与归母净利润增速 ...... 23

图表 55 每股收益与每股自由现金流背离程度 ..... 23

图表 56 2011-2019 年公司资本支出金额 ...... 23

图表 57 折旧摊销占收入利润比例 ....... 24

图表 58 公司ROE 及杜邦分析拆解 ..... 24

图表 59 美国啤酒行业发展历程 ........... 25

图表 60 美国啤酒公司市场份额演变 ............ 25

图表 61 美国三大龙头EBITDA/营业收入变化 ............. 26

图表 62 中国规模以上酒企数量 ........... 26

图表 63 中国啤酒市场格局 .......... 26

图表 64 部分上市酒企毛利率一览 ....... 27

图表 65 部分上市公司EBITDA/营业收入比率 ............. 27

图表 66 公司部分原材料成本、吨价变化及部分提价措施 ............ 27

图表 67 青岛啤酒主品牌销量占比 ....... 28

图表 68 青岛啤酒毛利率变化 ...... 28

图表 69 部分公司工厂布局情况 ........... 29

图表 70 不同设计产能工厂固定成本区间 ............. 29

图表 71 公司提价及产品结构升级对收入端影响测算 ........... 30