上游市场化,中下游一体化且垄断经营(1982 年以前) ........ 4
中游管输市场第三方准入,国家引导下游逐步市场化(1982-94 年) ..... 4
中游管道拆分,独立经营,下游完全市场化(1994-98 年) ........... 4
中游长输管道由英国国企独立运营,上下游市场开放(1998 年至今) ........... 4
现代英国天然气产业链 .......... 5
小结:英国天然气改革初中期以管道独立为主要任务,后期引入相对宽松的价格管制 ........... 8
州际天然气市场无人监管(1938 年以前) ........... 10
监管渐入,最终演变为过度监管(1938-1978 年) ....... 10
气荒爆发,政府放开井口价(1978-1985-1989 年) ...... 10
管道输售分离成为必须条件(1990 年之后)........ 11
现代美国天然气全产业链 ............. 12
小结:改革关键同样在于输售分离,上下游价格完全市场化 ........ 14
英美天然气行业改革对比及启示 .......... 15
天然气管道生命周期 ............ 17
美国管道公司常用组织形式MLP 简介 .......... 17
美国MLP 合伙企业模式优劣势分析 ..... 19
总体来看,管道公司股价跑输大市、跑赢大宗,但股息回报远高于其他行业 ....... 21
美国天然气管道龙头:The Williams Companies, Inc. ..... 24
美国最大的天然气管道运营商之一 ...... 24
公司成长简史:前期靠收购,后期靠重组 ............. 27
公司财务简析 ...... 27
资产配置差异影响公司股价回报,高派息使得公司股价回报低于大市 .......... 29
图表1: 英国NTS 实时数据展示网页截图(2020 年2 月22 日截图) ........... 5
图表2: 英国当前天然气管道分布示意图 ............. 6
图表3: 现代英国天然气产业链 ........... 6
图表4: RIIO 定价模式说明 ........... 7
图表5: 准许收益率计算 ..... 7
图表6: 英国燃气经销商ScottishPower 不同收费计划对比 ........... 8
图表7: 英国天然气消费情况与价格变化 ............. 9
图表8: 欧洲天然气市场监管机制概览 ........ 9
图表9: 美国管道公司Energy Transfer 管输情况实时公示系统(2020 年2 月22 日截图) .......... 12
图表10: 美国天然气管道分布示意图(2020 年2 月22 日截图) ...... 13
图表11: 美国天然气产业链 ...... 13
图表12: 美国城燃公司定价模式 ....... 14
图表13: 美国天然气消费量 ...... 14
图表14: 美国天然气价格走势 ........... 15
图表15: 各国主要数据对比 ...... 15
图表16: 中国中长期天然气主干管网规划示意图 ...... 16
图表17: 管道生命周期示意图 ........... 17
图表18: MLP 成立数量历史统计 ........ 18
图表19: 1990 年MLP 行业结构 .......... 18
图表20: 2020 年MLP 行业结构(截至2020 年2 月20 日) ....... 18
图表21: MLP 公司Western Midstream Partners, LP 可分配现金计算方式 ..... 19
图表22: MLP 管道公司Enterprise Products Partners L.P. (NYSE: EPD)融资额与净负债率 ......... 20
图表23: 截止2019 年12 月31 日北美油气中游行业公司数量及构成 ........ 21
图表24: 6 家上市管道公司股价回报 .......... 21
图表25: 3 家管道公司股价与大盘、油价、气价回报对比 .......... 21
图表26: 6 家公司2019 年净利润率对比 ............. 22
图表27: 美国上市管道公司估值表 ............ 23
图表28: WMB 公司经营数据 ..... 24
图表29: WMB 公司收入结构 ..... 24
图表30: WMB 公司EBITDA 结构 ........ 24
图表31: Transco 管道规划管容以及收入变化 ..... 25
图表32: WMB 公司固定运输服务客户占比 ........ 25
图表33: 2016-3Q19 至2019 年12 月5 日West 板块运营情况 ............. 26
图表34: WMB 业务版图(截止2019 年12 月5 日) .......... 26
图表35: Transco 得天独厚的位置优势 ........ 28
图表36: 2015-19 年WMB 公司处理气量与EBITDA 走势平稳 ...... 28
图表37: WMB 公司收入与净利润对比 ....... 28
图表38: WMB 公司 ROE 与ROIC 对比 ....... 28
图表39: WMB 资本开支、现金流与派息 ............ 29
图表40: WMB 净负债与净负债比例 ........... 29
图表41: WMB 股价回报与同业公司对比 ............ 29
图表42: WMB 股价、行业指数与天然气价格回报对比 ...... 29
图表43: WMB 股息率与其他对比投资产品股息率比较(2019 年11 月29 日为基准日期) ........ 30
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